商品前瞻05：以情景分析探討歐佩克+下半年產(chǎn)量決議的走向

【導(dǎo)語(yǔ)】歐佩克+將在6月開(kāi)會(huì)討論下半年產(chǎn)量政策。通過(guò)探討四種情形，我們認(rèn)為延續(xù)當(dāng)前減產(chǎn)決議的可能性最大，逐漸小幅恢復(fù)產(chǎn)量以爭(zhēng)取市場(chǎng)份額的可能性也不低，而進(jìn)一步減產(chǎn)或直接取消220萬(wàn)桶/日自愿減產(chǎn)政策的可能性都很低。此外，即使延續(xù)當(dāng)前減產(chǎn)決議，夏季消費(fèi)旺季期間減產(chǎn)執(zhí)行紀(jì)律可能不容樂(lè)觀。

歐佩克+將于6月1日舉行第54屆歐佩克與非歐佩克聯(lián)合部長(zhǎng)級(jí)監(jiān)督委員會(huì)（JMMC），來(lái)對(duì)下半年產(chǎn)量政策做出決議。本文將從四種可能的情形，探討歐佩克+下半年產(chǎn)量政策變化和對(duì)油價(jià)的影響。

結(jié)合歐佩克+歷史上產(chǎn)量政策調(diào)整情況和相關(guān)人員的表述，有四個(gè)前置條件會(huì)影響歐佩克+后續(xù)政策的調(diào)整：當(dāng)前油價(jià)水平、需求表現(xiàn)及預(yù)期、庫(kù)存水平及預(yù)期、歐佩克主要產(chǎn)油國(guó)財(cái)政收支平衡對(duì)應(yīng)油價(jià)。前置條件的變化會(huì)影響不同的政策情形。

歐佩克主要產(chǎn)油國(guó)財(cái)政收支平衡對(duì)應(yīng)油價(jià)參考IMF給出的預(yù)測(cè)，因此在前置條件中不再贅述。從圖1可以看到，IMF對(duì)歐佩克主要產(chǎn)油國(guó)2024年財(cái)政收支平衡對(duì)應(yīng)的油價(jià)預(yù)測(cè)較2023年變化不多，但沙特的財(cái)政收支平衡油價(jià)顯著下降近5美元，同時(shí)阿聯(lián)酋和阿曼的財(cái)政收支平衡油價(jià)依然是主要產(chǎn)油國(guó)中最低的，當(dāng)前的油價(jià)水平對(duì)阿聯(lián)酋來(lái)說(shuō)已經(jīng)有足夠盈余空間，這也可以解釋為什么阿聯(lián)酋在產(chǎn)量政策執(zhí)行紀(jì)律上表現(xiàn)一般。

情形1：在現(xiàn)有政策基礎(chǔ)上進(jìn)一步減產(chǎn)

截至5月9日，今年以來(lái)兩油價(jià)格累計(jì)上漲近10美元，盡管近期油價(jià)大幅回撤，但布倫特依然在82.4美元附近得到關(guān)鍵支撐，這個(gè)價(jià)位也高于多數(shù)主要產(chǎn)油國(guó)的財(cái)政收支平衡油價(jià)，因此進(jìn)一步減產(chǎn)的必要性不強(qiáng)，實(shí)際可執(zhí)行性也不高。綜合來(lái)看，情形1發(fā)生的概率很低。

情形2：維持現(xiàn)有減產(chǎn)決議不變

情形2的前置條件較符合現(xiàn)實(shí)狀況。當(dāng)前油價(jià)在回吐地緣風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和累庫(kù)的情況下，回撤到3月初的水平，處于2021年以來(lái)55%分位水平，且近期下跌后延續(xù)弱震蕩態(tài)勢(shì)，缺乏單邊驅(qū)動(dòng)因素。需求淡季的背景下，庫(kù)存有累庫(kù)趨勢(shì)，美原油和成品油庫(kù)存低于近五年均值水平，但已高于去年同期歷史低位水平，OECD商業(yè)庫(kù)存也略有抬升，此外浮倉(cāng)庫(kù)存轉(zhuǎn)移至陸上也緩解了供應(yīng)端緊張預(yù)期，月差較4月走弱。

此外，近期油價(jià)接連破位下跌后歐佩克+快速反應(yīng)，一是5月3日公布了伊拉克和哈薩克斯坦一季度超額生產(chǎn)部分在今年剩余時(shí)間的補(bǔ)償計(jì)劃（表2），二是沙特阿美上調(diào)了提高6月份針對(duì)亞洲以及西北歐和地中?？蛻舻乃械燃?jí)原油官方銷售價(jià)，不包括美國(guó)，以調(diào)價(jià)形式暗示對(duì)市場(chǎng)需求看漲的態(tài)度。綜合來(lái)看，以沙特為代表的歐佩克+減產(chǎn)托底態(tài)度明確，維持現(xiàn)有減產(chǎn)決議不變的概率較大。

但這種情形還存在執(zhí)行紀(jì)律問(wèn)題。去年年中油價(jià)跌至年內(nèi)最低，6月沙特作為表率提出額外自愿減產(chǎn)100萬(wàn)桶/日，7月歐佩克環(huán)比減產(chǎn)87.9萬(wàn)桶/日至2731萬(wàn)桶/日，隨后8月到10月連續(xù)三個(gè)月增產(chǎn)。而且本次超產(chǎn)補(bǔ)償計(jì)劃中，未提及同樣超產(chǎn)的阿聯(lián)酋，而日前阿聯(lián)酋阿布扎比國(guó)有石油公司宣布將其石油產(chǎn)能提高至485萬(wàn)桶/日，較當(dāng)前產(chǎn)能增加約60萬(wàn)桶/日。因此，消費(fèi)旺季期間歐佩克其他產(chǎn)油國(guó)的執(zhí)行紀(jì)律可能不理想。

情形3：延續(xù)減產(chǎn)，但遞進(jìn)式恢復(fù)產(chǎn)量

復(fù)盤(pán)2020年12月到2022年歐佩克+幾次主要恢復(fù)/增產(chǎn)決議（圖2），可以看到增產(chǎn)的前置條件是需求和油價(jià)都在穩(wěn)步恢復(fù)中（2020-2021年，全球衛(wèi)生事件后經(jīng)濟(jì)逐漸復(fù)蘇），或者油價(jià)處于偏高水平（2022年地緣沖突、通脹大幅抬升），而且油價(jià)在處于較高水平的時(shí)候，往往歐佩克+對(duì)于增產(chǎn)的態(tài)度更加模糊，例如2022年8月做出9月增產(chǎn)10萬(wàn)桶/日的決策后，9月又再次決定10月減產(chǎn)10萬(wàn)桶/日，抵消前一個(gè)月的“微量”增產(chǎn)決議，甚至10月在油價(jià)連續(xù)下跌近4個(gè)月、布油還處于85美元附近時(shí)，做出了減產(chǎn)200萬(wàn)桶/日的決定。我們認(rèn)為，需求和油價(jià)都在穩(wěn)步增長(zhǎng)時(shí)歐佩克+主動(dòng)做出增產(chǎn)決議的概率更大。

另一方面，增產(chǎn)過(guò)程基本是逐步增產(chǎn)，每個(gè)月最多恢復(fù)50萬(wàn)桶/日，而沒(méi)有采用一次性完全恢復(fù)的策略，盡管如此，歷次增產(chǎn)決議也會(huì)在短期內(nèi)導(dǎo)致油價(jià)下跌。5月以來(lái)油價(jià)結(jié)束了前四個(gè)月的漲勢(shì)，下跌后進(jìn)入弱震蕩格局，且需求表現(xiàn)平穩(wěn)，主要能源機(jī)構(gòu)對(duì)今年原油需求的預(yù)測(cè)都是增速較去年放緩，因此達(dá)成逐步增產(chǎn)決定的前置條件不夠充分。

但值得考慮的問(wèn)題是歐佩克在連續(xù)減產(chǎn)一年多后，市場(chǎng)份額已經(jīng)從2022年28.98%下降到2024年一季度25.6%，歐佩克+總體份額也從2023年41.1%下降到2024年一季度39.81%。結(jié)合當(dāng)前油價(jià)水平來(lái)看，并不能排除歐佩克小幅逐步恢復(fù)產(chǎn)量以在夏季消費(fèi)旺季中爭(zhēng)取市場(chǎng)份額的情形。

情形4：直接取消自愿減產(chǎn)220萬(wàn)桶/日的政策

如情形3里所述，一般增產(chǎn)采用逐步增產(chǎn)的節(jié)奏，一次性取消220萬(wàn)桶/日自愿額外減產(chǎn)的決議，將在一個(gè)月內(nèi)為市場(chǎng)帶來(lái)200萬(wàn)桶/日以上的供應(yīng)增量，油價(jià)大概率急速下跌，也必然不是歐佩克+希望看到的結(jié)果。綜合來(lái)看，該情形發(fā)生的概率也很低。

綜合討論以上四種情形后，我們認(rèn)為發(fā)生概率從高到低依次是情形2＞情形3＞情形1&4，即延續(xù)當(dāng)前減產(chǎn)決議的可能性最大，逐漸小幅恢復(fù)產(chǎn)量以爭(zhēng)取市場(chǎng)份額的可能性也不低，而進(jìn)一步減產(chǎn)或直接取消220萬(wàn)桶/日自愿減產(chǎn)政策的可能性都很低。此外，即使延續(xù)當(dāng)前減產(chǎn)決議，夏季消費(fèi)旺季期間不一定能保證減產(chǎn)執(zhí)行紀(jì)律，產(chǎn)量依然有小幅增長(zhǎng)的可能。